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行情差的时候亏得少就算是赚了

1370 配资小编            来源:大圣配资官网

原标题:行情差的时候亏得少就算是赚了

       近期大圣配资平台小编在密集走访各类期货配资者,交流我们对下半年宏观经济、金融监管和债券市场的看法。每次我们路演,都会有很深的感触,感受到期货配资者的喜悦、焦虑、彷徨等等。但这次与众不同,即便是规模收缩的很厉害,天天在打折卖债的投资者,从言语交流之间,我们都没有感受到他们的恐惧和焦虑,仿佛这些情况都已经持续了好久,见怪不怪,已经麻木了。配资者通常抛出来的第一个问题就是信用债的这种局面什么时候会好转?触发因素是什么?但这个问题的复杂程度,不是三两句话可以说清楚,即便是监管机构,可能也不容易说清楚。古语有云:蜀道难,难于上青天!我们认为很适合用来形容此情此景。


       在路演过程中,我们感受到非银机构总体的状态是在卖债,甚至是打折卖债,即使没有那么大的卖出压力,但买债动力也都不强。卖债的原因在于被赎回。比如,不少券商资管和基金公司的委外专户被持续赎回。与2016年的委外繁荣发展形成了鲜明对比。委外被赎回,一方面是业绩的问题,另一方面也是合规性和业务模式的问题。比如资管新规的向下和向上穿透模式,很大程度上影响着委外这种业务模式,未来委外的规模可能还会收缩。不少银行理财也表示,未来纯债类的委外会减少,回归银行自己管理。除了委外赎回以外,一些公募债基也有被赎回的情况,尤其是如果这些公募债基配置了比较多的信用债或者低评级信用债。这是机构和散户投资者担心信用风险的发酵会影响到后续基金的表现,因此选择先赎回。有意思是的一点是,同样是跌,近期股市下跌比较多的情况下,散户赎回股基的情况不是很严重,但赎回债基的不少。中国的投资文化中,散户可以接受股票大幅下跌,但不太能接受债券亏钱或者违约。因为在散户投资者的眼中,股票就是价格大幅波动的品种,涨跌都正常,而债券是稳定收益的品种,价格大幅起落和违约亏损本金是不能接受的。基于上述原因,我们走访的券商资管和基金公司专户的规模今年以来普遍都有收缩,卖债是常态。


       期货配资者好奇的一点是,如果这么多机构都在卖,那什么样的机构会出来买?事实上,能买的肯定都是有钱机构。比如大家近期所讨论的,独角兽基金如果暂时没有CDR可以配置,那么按照基金合同规定,可以先买一些债券作为底仓,包括利率债和高等级信用债,但可惜的是,能买的范围也仅限于高等级信用债,一些评级比较低的信用债买不了。另外,也有一些专户拿到新的委外资金(这种情况不多,只有过去业绩比较好的机构存在这种情况),也会有一些配置动力。还有一些混合型基金,风险偏好高一些,在股市近期下跌明显,暂时看不到股市机会的情况下,这些混合型基金也会出来买一些打折的债券,“割韭菜”。另外,一些债券私募也会趁机选一些便宜货来买入。债券投资者打趣的把这类型投资者比喻为“秃鹫”。


       对于银行理财而言,虽然没有那么大的卖出压力,但也没有更多的新增资金进行配置。我们走访了不少银行理财机构,情况都大同小异,在资管新规总则出台后,大家都在等待细则出台。因为总则在很多表述上仍属于比较模糊,大家期待细则予以明确,否则业务的调整无法开展。比如,理财机构希望明确哪些产品是可以继续采用成本计价的,比如货基型产品是否可以成本计价,封闭式产品是否可以成本计价;还希望明确非标的明确定义,银登中心和北金所的产品是否属于非标;理财配置的非标在过渡期到期后如果还没到期,如何处理;理财管理费如何收取;理财在过渡期按照什么进度有所存量不合规产品;过渡期内,是否可以发行老产品对接新资产。这些问题都是理财所关心的。在细则没有明确的情况下,银行理财采取的策略就是存量滚动,少量尝试净值型产品和长期限封闭式产品对接非标。从我们的沟通交流来看,这些真正意义上的合规产品,都不是很好卖。因为存量的预期收益型产品还在卖,相比之下,这些合规产品的吸引力不是很强,要么期限过长,要么净值波动,无法预期收益。由于理财只是存量滚动,没有新增规模,因此传统的预期收益型产品的报价利率也在往下调,毕竟在不追求规模的情况下,业绩导向转为利润,因此不再比拼负债端价格。但理财规模没有增长的情况下,也没有更多的新增资金用于配置新发行的债券,导致4月末以来,整体信用债的买盘减弱不少。毕竟理财资金是信用债的配置大户。


       市场普遍等待理财细则落地,期待细则落地之后理财的配置力量会有所恢复。但我们预计即便细则出台,鉴于细则此前经过反复多轮的博弈和讨论,最终出来的版本也会比较“含糊”,对于上面提到的很多细节问题也不会给予很清晰的说法。银行理财依然会缺乏清晰的指导。这种含糊不清的表述方式,表面上是希望缓冲对市场的冲击,但实际的影响未必。因为一旦表述模糊,那么最终解释权可能落到地方银监和地方央行手上,而地方监管的执法尺度很严,往往是按照最严格的理解来执行的,那么这反而使得银行理财可以缓冲的地带比较少。而且,按照2年半的过渡期,银行理财年内仍需要压缩不低规模的存量不合规产品规模(按照理财存量30万亿计算,年内可能也需要压缩几万亿),那么银行理财后续的配置力量就会更弱。而目前银行理财还没开始整改,只是滚量滚动,规模还没有开始下滑。从这个角度而言,对非标和信用债市场而言,真正的压力可能还没开始释放。

   

      相对而言,银行表内自营账户的情况会好于银行理财和非银机构,毕竟自营账户还有增量资金可以配债。不过自营账户的配置需求主要集中在利率债,信用债方面配置需求很弱,可能会适量买入ABS。银行自营账户面临的问题是今年存款增长缓慢,而同业负债比例受到约束,银行资金更多用于支持信贷,用于配置债券的资金不是很多。当然,也有一些中小银行在压缩同业资产的过程中,腾出来的资金回到表内用于增加债券配置。但整体上而言,今年银行表内自营资金用于债券配置的资金也不多,弱于去年。但接下来,地方债供给量将开始上升,银行都很关注后续地方债的供给。毕竟银行或多或少都需要被动配置地方债,加上地方债与国债之间的利差在扩大,地方债对银行的吸引力也在上升。一旦银行增加了地方债配置,可能会挤出其他债券的配置。但无论是哪类型机构,表外还是表内,有钱还是没钱,目前在债券投资上,都表现出来一个共同的特征——风险偏好下降。即便是过去风险偏好比较高的银行理财,以往都是以追求收益率为目的,现在在资管新规的引导下,风险偏好都明显下降。因为过去资金池模式是可以熨平风险的,买1000支债券,其中有10支违约,问题都是不大的,其他的资产收益可以熨平。但一旦禁止资金池,风险需要切割,那么每个产品对应10支债券,其中一支违约就需要打破刚兑。所以,尽管中国目前债券违约率还不是很高,可能不到1%,比成熟发达市场低,但在游戏玩法变化的情况下,现在不是违约率1%和10%的区别,是0和1的区别。无论是1个违约还是10个违约,投资经理可能都要下岗。这导致市场的风险承接能力急速下滑,从而使得信用风险更容易蔓延。从沟通交流中可以看到,目前各类型投资者在投资信用债时,都出台了更加严格的标准划分,从而通过这些硬指标来切割风险。比如,过去机构为了追求收益,喜欢配置私募债,现在都限制投资私募债,转向公募债;过去为了提高收益,都喜欢配置AA评级债券,现在基本全面禁止投资AA评级,转为AAA和AA+,甚至有些机构连AA+可能都不会投;过去民营企业债券因收益率相对较高,比较受欢迎。

    

       目前民营企业债券几乎被全面限制,即使一些大型的民营房地产企业都比较难受青睐;城投平台债券也是明显分化,市场需求集中在省市级城投,县级城投较为谨慎,而省际之间的分化也十分明显,一些基建大省以及政府债务负担较重的省份,目前投资者也是比较规避的心态。


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